观点 | 目前是抄底波音的好时机

波音Everett厂区 ©波音公司

最近一段时间，波音非常困难，甚至有人说波音可能破产。也有几位投资人朋友在问我的意见，是不是该抄底入点波音股票。

波音的重要性无需多言：长期作为行业的领导者，是国际航空产业链的支柱。如果破产，并不是对岸之火，对我们的国际航空工业合作也会是个重大打击，产生的冲击甚至影响世界民用航空产业的发展。虽然已经有很多声音，觉得值得单独写一篇说一说这个话题。

这里先发表一下个人的观点：我认为，波音自救的办法很多，目前是抄底的好时机。

波音近五年股价，来源NYSE

下面分两部分谈谈为什么：首先，我们要透过现象看本质，分析一下波音到底出现了什么问题？其次，这些问题有没有解决的可能？

我们先看看波音的困境是如何来的？

从波音困境的本质看为什么值得救

第一，波音的问题是来自主业经营上的问题，而不是其他问题。

波音百年以来一直是一家聚焦主业的公司，并未偏离过其制造业的定位。我们看一下波音营收的结构，基本是民用军用航空航天制造为主，兼顾下游的相关服务。737MAX两次重大事故，波音难逃其咎，但终究是主业产品的问题。

不少媒体在热炒波音“资不抵债”。其实过去波音负债率也达90%以上，其中流动负债、应付账款的比例很高，恰恰是公司强势的体现。一时的负债过高并不能打倒波音。

KC-46A，产品的问题也是主业的问题 ©航空产业网

百年老店的倒下，往往是放弃了自己的业务核心盲目多元化扩张所致。例如全世界最古老的千年企业日本“金刚组”已被收购，就是因为在短期利益的诱惑下放弃了以传统木工为核心，扩张到了一般建筑领域。波音回购股票受人非议，但这不也是一种“瘦身健体”吗？

有人拿08年的GM等境况对比波音，不敢苟同。因为除了财务困难，基本面没有太多可比性。GM与丰田等公司竞争中，不但产品没有优势，其赚钱的方式已转向金融领域。而波音的制造技术仍然是业界领先的，甚至对外提供检测装备（参考往期：前沿 | 777X翼梁的超声检测）。

我们看到波音并没有在负面新闻前做太多的“积极公关”。这个恰恰是行业领导者气度的体现。这点也能理解为什么丰田与波音总是惺惺相惜。

第二，目前的困难主要是疫情造成的流动性危机。

这次新冠疫情来势凶猛，对航空产业的打击极大。波音西雅图Everett厂区附近也有人确诊。但一般此类危机影响的是短期资金流动性的问题，不会对产业的需求逻辑根本产生转变。

航空产业的逻辑清晰而简单：航空运输是刚性需求，是很多产业的生命线。而波音是航空制造端的主要供给。

            波音飞机是客改货的绝对主力 © 山东太古

波音的产品有明确需求，并没有过时。举一个例子，前一段老737CL飞机的价格反而提高了。因为737MAX停飞，替换客运737NG的节奏减慢，用737CL改装货机的需求增强了。 

第三，波音恰好在在战略回调期和产品开发期。

波音的主要产品777X本应在2020年投入到运营。合同额90多亿美金的军用教练机T-7A也进入了开发阶段，历史显示，新产品投入市场前总是财务上最困难时期（例如1969年的波音以及1994年的波音），但也预示着未来的希望。

2019年年初的产品计划，出自波音公司年报

在737MAX事故之前，波音已经在积极推进“垂直整合”战略和核心系统内部研发，例如第一次在欧洲投资了零部件制造工厂，合资座椅制造并且重新建立了航电部门（参考往期谈垂直整合的文章： 突破『零和博弈』）。这样的战略也是耗费大量资源的策略，但产生的是优质的资产，钱不会白花。

以上可以看出，波音是值得救的。但目前美国国会制定的1万亿美元刺激计划，虽包括了对航空公司的帮助，并未包括对航空航天制造的援助。对这点，波音也在要求和呼吁。

波音是政府游说活动付钱第二多的企业，仅次于洛克希德马丁公司。相信已经决定直升机撒钱的美国政府不会对波音的困境坐视不管。

比起直接救济，已经讨论的一种选择是让政府购买波音公司的股权。可见，渡过难关，恐怕还是要靠自己。 除了借债以外，提振股价和出售资产是波音的最可能的自救手段。

自救三步：复飞MAX，提振股价和出售资产。

• 年内复飞737MAX是核心

从根本上说，波音面临的目前的最大的矛盾不是新冠疫情，仍然是737MAX是否可以按时复飞。

已进入试飞阶段的737-10 ©波音

737MAX总订单接近5000架，个别航空公司取消几十架飞机并无实际损害。但复飞仍然是重中之重，不容再有闪失。波音仍然对MAX有巨大期望，并没有停止对737MAX系列最终改型737-10的试飞活动。

4月，737MAX就要进行FAA的取证试飞了。如果波音的现金等支撑到有737明确复飞希望的那一天，相信情况会缓解很多。

这次疫情把复飞的刚性需求降低了，也算是一个对冲。给复飞程序留出了更充足的时间。

• 提振股市信心的题材仍然很多。

从前半部的分析，我们看到波音的基本面没有坏掉。在自由落体一样的股价暴跌中，市场最需要的是信心！波音的另一个身份是军工集团。在负面新闻出清以后，波音完全有可能在军用项目上会陆续发布一些新消息来提振市场，例如V-22，T-7A获得新的亚太市场订单等。我们将拭目以待。

轰炸机是波音的传统产品。如今B-52已经被美军方定为与B-21搭配的机型，服役到21世纪中叶，甚至晚于B-1和B-2退役。B-52改装发动机项目是西方世界最热门的军用项目之一，目前波音理所当然的是机体方面唯一供应商。有报道称发动机过重可能使机翼强度有问题，那这部分工作能不能成为更大的合同呢？完全有可能。

民机新产品方面，波音也可以在适当时候发布NMA的激进计划，让未来更值得期待。（参考往期文章：谁将拯救波音）

航空制造也是很多业外企业梦想进入的领域，甚至在合适的时机，手握中大量现金、一心想进入航空制造的丰田也可能会入股波音。只是很可能给波音托市的还轮不上国外投资者。

• 家底深厚，再不济也可拆分出售部分资产

原麦道的F-15也是波音的产品，航空产业网摄影

波音家底深厚，除了民机外，手中还有足够多的资产尤其是优质的航空产品资源。包括传统的C-17、F/A-18和F-15等，还有V-22，在研的T-7A这些新机型。试问如果波音出售部分资产会如何？单独切割目前还在批产的F-15出来，能卖多少钱？虽然停产但还是美国战略投送主力的C-17项目又能值多少钱？

除了市场端的风险，供应链的挑战同样很大。例如，核心供应商所在国意大利是疫情的重灾区（速报丨新冠疫情与787全球供应链风险）。波音在此前的公告中也提到600亿美金的救济款也是为了维系整个产业链。此言不虚。

C-17项目值多少钱呢？视频版权DoD

这场困境的最差的结局，就是拆分一部分波音早先并购的资产出来。

管理层已展现出决心

现在的波音，可以说是企业家最理想的舞台。

只有大时代、大危机也才能成就企业家。“建立信心的重要方法是寻找最艰巨的工作，最艰巨的科学、工程学或管理挑战。” 新任CEO大卫·卡尔霍恩2005年在弗吉尼亚理工的演讲被誉为经典。

我们已经看到管理层的决心。3月20日，波音宣布CEO卡尔霍恩已经放弃了全年薪酬（速评 | 波音CEO宣布放弃全年薪酬）。笔者个人看好管理层这样的姿态。

我们尽量对热点事件每一次都会给出清晰的意见：“是”还是“不是”。例如，2月16日 WSJ热炒LEAP发动机禁运的时期，我们在2月17日清晨就明确给出不会禁运GE发动机的报道（速评 | 美国会禁运C919发动机吗?） 。

就在笔者写作本文的时候，高盛分析师刚刚就对波音前景发布了积极的预测, 给出了173美元的股价。要知道，波音上周五的股价仅仅95美元。虽然，老朋友有“托市”的嫌疑。但对股价偏低的认知是一样的。

各位读者，大家觉得波音仅仅值1/3个茅台吗？

此次危机下，波音也有可能“利空出尽”，剩下的是利好。战略回调中的波音不会倒，而且在大概率大难不死后会变得更好。

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